过去这一周，美股AI板块上演了剧烈调整。6月1日，账上现金充裕的Alphabet宣布史上最大规模股权融资之一；6月3日盘后，博通交出史上最佳季报，次日股价却大幅下挫；6月5日，纳指单日重挫4%，半导体板块市值蒸发约万亿美元；6月10日盘后，甲骨文营收与在手订单双双创纪录，股价同样下跌。财报数字亮眼，但市场关注点已转向这些数字背后的融资方式与现金流压力。
市场对创纪录财报的反应出奇一致：先创纪录，再被抛售。博通第二财季营收同比增长48%，AI芯片收入同比增长143%，但因下季度AI芯片收入指引低于预期，且CEO未上调全年目标，股价单日一度下跌约15%，蒸发近2800亿美元市值。甲骨文第四财季云基础设施收入同比增长93%，剩余履约义务（RPO）暴增363%至6380亿美元，远超预期，但盘后股价仍跌约9%。
6月5日的整体性抛售则混合了宏观与板块因素。超预期的非农数据推高利率预期，引发资金从高估值成长股轮动至防御板块，估值最高的AI股首当其冲。对AI资本开支可持续性的疑虑，与宏观利率压力叠加，导致了剧烈的市场波动。
市场定价的重心，已从损益表的“赚了多少”，转向了现金流表和资产负债表的“为了赚钱还要烧多少、借多少”。甲骨文FY2026全年经营性现金流创纪录达320亿美元，但自由现金流为负237亿美元，全年已融资480亿美元（债务430亿+股权50亿）。更引发担忧的是，公司计划在2027财年再融资约400亿美元。博通则因AI芯片收入占比上升导致毛利率指引下调，且面临客户要求租赁芯片以转嫁融资压力的局面。
高盛研报指出，投资者对资本开支增长的容忍度，取决于盈利强度与AI变现的可见度。市场不再无条件奖励“增长”，而是按“能否变现”区分赢家与输家。
融资链条成为关注核心。最上游的Alphabet，在坐拥1268亿美元现金、年经营性现金流1740亿美元的情况下，仍宣布进行847.5亿美元的股权融资。分析认为，这凸显了AI投入的烈度之大，连最强技术栈持有者也需大举筹资。
下游链条同样在加杠杆。甲骨文自由现金流为负，依靠债股双融，并让客户预付GPU货款或自带GPU来减少自身垫资。博通则联合阿波罗与黑石成立AI XPV Platform，首期规模350亿美元，旨在为包括Anthropic与OpenAI在内的前沿实验室提供算力支持。
链条最末端的AI实验室，融资方式更为激进。软银据报以OpenAI股权为抵押安排保证金贷款，SpaceX正冲刺约750亿美元规模的IPO，Anthropic已秘密递交上市申请，OpenAI预计紧随其后。
据不同机构估算，超大厂2026年合计资本开支预测在5180亿至7500亿美元之间，较2025年大幅增长。开支加速，而能用经营现金流覆盖的部分在缩小，缺口需资本市场填补。
融资链条的承重点高度集中于少数尚未盈利的前沿实验室。甲骨文6380亿美元在手订单中，超50%来自OpenAI一家；博通的六大定制芯片客户也集中于Google、Meta、Anthropic、OpenAI等少数几家。这意味着，从超大厂融资到卖铲人订单，再到信贷资金注入，整条链的最终买单方，收敛到了OpenAI、Anthropic等自身也在靠融资续命的实验室身上。
创纪录的收入和订单是真实的，但其买单方高度集中且依赖融资续命，导致整条链条的杠杆风险被市场重新审视。市场并未否认AI的增长，而是开始要求看清增长的账单由谁、以何种方式支付。即将以约1.77万亿美元估值登陆纳斯达克的SpaceX，其IPO的消化情况，将成为这条高杠杆融资链的下一个关键压力测试。